RPS minggu 12 · 2x50 menit
Derivatif Kredit — Credit Default Swap (CDS) Sekuritas Derivatif dan Pendapatan Tetap — Magister Manajemen FEB UNDIP Pertemuan keduabelas masuk ke derivatif kredit — CDS atau Credit Default Swap, instrumen yang menjadi sorotan saat krisis 2008 (AIG bailout). Hari ini kita bedah mekanisme CDS sebagai "asuransi kredit", cara menghitung implied default probability dari spread, dan pelajaran dari krisis. Untuk Anda yang mengevaluasi credit risk portofolio atau benchmark sovereign CDS Indonesia, ini adalah instrumen kunci. Empat Indikator Hari Ini Sub-CPMK 12: Mahasiswa dapat menjelaskan mekanisme dan fungsi credit default swap.
Konsep CDS sebagai asuransi kredit Recovery rate & pembayaran default HDN-1: implied default probability CDS dalam krisis 2008 (AIG, Lehman) Naked CDS — spekulasi vs hedging Pasar CDS Indonesia Empat indikator dibagi dua sesi. Sesi pertama bangun konsep CDS sebagai asuransi kredit, recovery rate, dan HDN-1 implied default probability dari spread. Sesi kedua masuk ke CDS dalam krisis 2008, naked CDS yang kontroversial, dan kondisi pasar CDS Indonesia. Penekanan: CDS legitimate untuk hedging tetapi naked CDS berbahaya — pelajaran dari AIG. Mengapa CDS Disebut "Asuransi Kredit"? Beli CDS = beli asuransi terhadap default obligasi. Premi tahunan = CDS spread.
Premi tahunan → CDS spread (basis points) Klaim saat default → pembayaran CDS Tidak ada default → premi hangus Bisa beli tanpa punya obligasi (naked) Sangat likuid di nama global OTC via ISDA Master Analogi paling manjur untuk CDS: asuransi kredit. Premi tahunan = CDS spread dalam basis points. Klaim saat default = pembayaran CDS. Tidak ada default = premi hangus. Karakteristik unik: bisa beli CDS tanpa punya obligasi underlying (naked CDS) — kontroversial tetapi legal di banyak yurisdiksi. Sangat likuid di nama sovereign dan korporasi global. OTC via ISDA Master Agreement. Bagian 1
Konsep CDS
Diskusi: kalau CDS spread naik dari 100 ke 500 bps, apa yang terjadi pada persepsi risiko?
Pertanyaan refleksi: kalau CDS spread naik dari 100 ke 500 basis points, apa yang terjadi pada persepsi risiko reference entity? Jawabannya: pasar mempersepsikan risiko default 5x lebih tinggi. Inilah mengapa CDS spread sering disebut "canary in the coal mine" untuk stress credit — naik tajam sebelum rating downgrade resmi. Definisi & Mekanisme CDS CDS adalah kontrak derivatif OTC di mana pembeli (protection buyer) membayar premi periodik kepada penjual (protection seller) sebagai imbalan jaminan pembayaran jika reference entity default. Termasuk keluarga
kontrak-derivatif bersama forward, futures, opsi, dan swap.
Reference entity (korporasi/sovereign) Notional amount Tenor (biasanya 1–10 tahun) Spread (premi tahunan, bps) Bankruptcy Failure to pay Restructuring Obligation acceleration CDS adalah kontrak OTC — pembeli membayar premi periodik, penjual jaminan pembayaran jika reference entity default. Komponen kontrak: reference entity (korporasi atau sovereign), notional, tenor 1–10 tahun, spread premi tahunan dalam basis points. Credit events yang trigger pembayaran: bankruptcy, failure to pay, restructuring, obligation acceleration. Definisi credit event ditetapkan ISDA Determinations Committee. Diagram Alur CDS Protection Buyer (Pemegang obligasi) Protection Seller (Bank/Investor) Reference Entity Bayar premi tahunan (spread bps) Bayar (1−RR) × Notional saat default RR = Recovery Rate (default) Diagram alur CDS. Protection buyer (pemegang obligasi) membayar premi tahunan ke protection seller (bank atau investor). Jika reference entity default, protection seller membayar (1−RR) × notional ke buyer. RR = recovery rate — persentase yang recover dari obligasi setelah default (mis. 40%). Net: buyer mengurangi rugi default via CDS, seller menghasilkan premi dari credit risk. Recovery Rate & Pembayaran Default % nilai yang recover saat default Senior unsecured: ~40% (ISDA konvensi) Subordinated: lebih rendah (~20%) Pay-out = $(1 - RR) \times \text{Notional}$ Contoh: RR 40%, notional USD 10 mio Pay-out = $0{,}60 \times 10 = \text{USD }6\text{ mio}$ CDS tidak melindungi 100% — recovery rate menentukan pay-out. Inilah yang membedakan CDS dari "asuransi 100%". Komponen PD, LGD, EAD dibahas rinci di
risiko-kredit-pd-lgd-ead .
Recovery rate adalah persentase nilai yang recover saat default. Konvensi ISDA senior unsecured ~40%, subordinated lebih rendah ~20%. Pembayaran default = (1−RR) × notional. Contoh: RR 40%, notional USD 10 mio → pay-out 6 mio. CDS tidak melindungi 100% — recovery rate menentukan pay-out. Inilah perbedaan dari "asuransi 100%". Diskusi: bagaimana menentukan RR aktual? Auction ISDA pasca-default. HDN-1: Implied Default Probability dari Spread CDS spread s = 200 bps (2%/thn), recovery rate RR = 40%. Hitung implied default probability.
$\lambda = \dfrac{s}{1 - RR}, \qquad \text{Pay-out} = (1 - RR) \times \text{Notional}
Langkah Perhitungan Nilai 1. Rumus intensitas $\lambda = \dfrac{s}{1 - RR}$ $\dfrac{0{,}02}{1 - 0{,}40}$ 2. Numerator $s = 0{,}02$ 0.02 3. Denominator $1 - RR = 1 - 0{,}40$ 0.60 4. Intensitas hazard λ $\dfrac{0{,}02}{0{,}60}$ $0{,}0333\;(3{,}33\%/\text{thn})$ 5. Implied default prob (1 thn) $\approx \lambda$ (approx) 3.33%
Implied Default Prob
~3.3% / thn
Spread 200 bps + RR 40% → pasar mempersepsikan default 3.3%/thn
Mari kita hitung implied default probability dari CDS spread. Rumus intensitas λ = s / (1 − RR). Spread 200 bps = 0.02, RR 40% → 1−RR = 0.60. λ = 0.02 / 0.60 = 0.0333 atau 3.33% per tahun. Approximation: implied default probability 1 tahun ≈ λ = 3.33%. Pelajaran: spread 2% dengan RR 40% mengindikasikan pasar mempersepsikan default 3.3% per tahun. Diskusi: kalau spread naik jadi 500 bps, berapa implied prob? Coba Sendiri: CDS Spread → Probabilitas Gagal Bayar Geser CDS spread 5-tahun dan baca probabilitas default tersirat. Bandingkan dengan estimasi dari credit spread obligasi.
Widget ini menerapkan rumus λ = s/(1−RR) secara interaktif. Geser spread dari 50 bps (sovereign IG) ke 800 bps (HY tegang) dan amati probabilitas default melonjak. Inilah termometer risiko kredit paling cair di pasar. Treasury yang memantau sovereign CDS Indonesia membaca persepsi pasar global terhadap risiko negara — sinyal penting untuk timing penerbitan global bond. Bagian 2
Pricing & Default Probability
Diskusi: apa informasi yang bisa dibaca dari CDS spread sovereign Indonesia?
Pertanyaan refleksi: apa informasi yang bisa dibaca dari CDS spread sovereign Indonesia (5-year)? Jawabannya: persepsi pasar terhadap risiko default Indonesia relatif terhadap negara emerging market lain. Spread naik = risiko naik (capital outflow, krisis global, ketidakpastian politik). Spread turun = confidence naik. Bank Indonesia dan treasury korporasi pantau ini untuk timing penerbitan global bond. CDS Spread sebagai Indikator Risiko Risiko default rendah Investment grade (AAA–BBB) Contoh: Jerman sovereign ~20-30 bps Risiko default tinggi High yield (BB+ ke bawah) Contoh: Argentina sovereign ~1000+ bps CDS spread sering jadi "early warning" — naik tajam sebelum rating downgrade resmi dari agensi.
CDS spread sebagai indikator risiko. Spread rendah: risiko default rendah, investment grade, contoh Jerman sovereign ~20-30 bps. Spread tinggi: risiko default tinggi, high yield, contoh Argentina sovereign ~1000+ bps historis. CDS spread sering jadi "early warning" — naik tajam sebelum rating downgrade resmi dari Moody's/S&P/Fitch. Treasury dan investor aktif memantau CDS untuk timing keputusan kredit. CDS vs Obligasi Langsung Hedge credit risk via CDS berbeda dari hedge rate risk via duration-convexity — CDS melindungi default, duration melindungi pergerakan yield.
Aspek Obligasi Langsung CDS Funding dimuka Ya (beli obligasi) Tidak (hanya premi) Eksposur default Long credit (rug saat default) Short credit (untung saat default) Likuiditas Sedang (per nama) Tinggi (nama sovereign/global) Tenor fleksibilitas Terbatas (maturity fixed) Custom (1–10 thn) Counterparty risk Issuer obligasi Protection seller
CDS vs obligasi langsung. Obligasi: funding dimuka penuh, long credit (rugi saat default), likuiditas sedang. CDS: hanya premi (leverage), short credit (untung saat default), likuiditas tinggi di nama sovereign. Tenor CDS lebih fleksibel (custom 1–10 tahun). Counterparty risk: obligasi ke issuer, CDS ke protection seller (bank). Treasury pilih berdasarkan profil yang diinginkan. Coba Sendiri: Harga yang Anda Bayar untuk Risiko Kredit Dua obligasi kembar — satu SUN, satu korporasi. Geser spread dan lihat selisih harganya, cerminan persepsi risiko pasar.
CDS dan obligasi dengan spread sama seharusnya konsisten — itulah inti basis trading. Widget ini menunjukkan sisi obligasi: spread yang lebar mendiskon harga di bawah par. Bandingkan dengan PD tersirat dari CDS di widget sebelumnya. Jika keduanya berpisah, ada peluang arbitrase basis — strategi klasik credit hedge fund. HDN-2: Hedge Portofolio Obligasi dengan CDS Portofolio obligasi korporasi Rp 50 miliar. Beli CDS notional sama, premi 250 bps = Rp 125 jt/thn. Skenario default RR 40%.
Langkah Perhitungan Nilai 1. Rugi portofolio (default) $50 \times (1 - RR) = 50 \times 0{,}60$ Rp 30 miliar 2. Recovery obligasi $50 \times RR = 50 \times 0{,}40$ Rp 20 miliar 3. Pay-out CDS $(1 - RR) \times 50 = 0{,}60 \times 50$ Rp 30 miliar 4. Net posisi pasca-default $\text{Recovery} + \text{CDS pay-out}$ $20 + 30 = \text{Rp }50\text{ miliar}$ 5. Biaya hedge $\text{Premi }125\text{ jt/thn} \times \text{tenor}$ ~Rp 1.25 miliar (10 thn)
Net Position
Rp 50 miliar
CDS restore nilai penuh portofolio — biaya Rp 1.25 miliar over 10 thn
Hedge portofolio obligasi dengan CDS. Rugi portofolio saat default = Rp 30 miliar (60% × 50). Recovery = Rp 20 miliar. Pay-out CDS = Rp 30 miliar. Net posisi = 20 + 30 = Rp 50 miliar — restore nilai penuh. Biaya hedge = premi Rp 125 jt/thn × 10 tahun = Rp 1.25 miliar. Hedge sukses: varians berkurang, biaya 2.5% dari notional over 10 tahun. Diskusi: worth it? Coba Sendiri: Cadangan CKPN Portofolio Kredit (PSAK 71) Derivatif kredit melengkapi cadangan kerugian — hitung ECL stage 1-3 per bucket kolektibilitas portofolio.
CDS adalah lapisan derivatif di atas cadangan akuntansi. Cadangan CKPN (ECL PSAK 71) mengantisipasi expected loss melalui provision; CDS mentransfer risiko ke counterparty. Keduanya komplementer — cadangan untuk kerugian yang diharapkan, CDS untuk tail risk. Treasury bank dan asuransi menggabungkan keduanya dalam kerangka manajemen kredit menyeluruh. Bagian 3
Aplikasi & Krisis 2008
Diskusi: apa pelajaran dari krisis AIG 2008 untuk regulasi CDS?
Pertanyaan refleksi: apa pelajaran dari krisis AIG 2008 untuk regulasi CDS? AIG Financial Products menjual ~USD 2 triliun CDS notional tanpa adequate capital. Saat mortgage default 2008, AIG tidak bisa bayar — Fed bailout USD 182 miliar. Pelajaran: 1) CDS perlu capital adequacy, 2) OTC opacity berbahaya, 3) systemic risk dari interconnected CDS. Post-2008, regulasi Dodd-Frank (US) dan EMIR (Eropa) mewajibkan central clearing untuk CDS standar. Eksplorasi: Expected Loss & PD Geser PD dan recovery rate — amati bagaimana expected loss (EL = PD × LGD × EAD) berubah, intuisi di balik harga CDS.
🧪 Buka kalkulator penuh (rumus EL + contoh + FAQ)
Silakan maju satu mahasiswa. Geser PD ke atas — expected loss naik linear. Geser recovery rate ke bawah — LGD naik, expected loss juga naik. Inilah intuisi CDS spread: spread tahunan mencerminkan expected loss per unit notional. Kalau PD dan LGD kecil, spread kecil (investment grade); kalau besar, spread lebar (high yield). CDS dalam Krisis 2008 — AIG & Lehman Jual ~USD 2 triliun CDS notional Tanpa adequate capital reserve Saat mortgage default → tidak bisa bayar Bailout USD 182 miliar oleh Fed Default September 2008 Trigger USD 400 miliar CDS payout Auction netting reduce ke USD 5.2 miliar Demonstrasi mekanisme ISDA auction Krisis 2008 = pelajaran systemic risk CDS. Post-krisis: Dodd-Frank (US) & EMIR (Eropa) mewajibkan central clearing.
Dua kasus ikonik CDS dalam krisis 2008. AIG Financial Products menjual ~USD 2 triliun CDS notional tanpa adequate capital. Saat mortgage default, AIG tidak bisa bayar — bailout USD 182 miliar oleh Fed. Lehman default September 2008 trigger USD 400 miliar CDS payout, tetapi auction netting reduce ke USD 5.2 miliar — demonstrasi mekanisme ISDA auction. Pelajaran: systemic risk CDS. Post-krisis: Dodd-Frank (US) dan EMIR (Eropa) mewajibkan central clearing. Naked CDS — Spekulasi vs Hedging Aspek Covered CDS (Hedge) Naked CDS (Spekulasi) Punya obligasi? Ya Tidak Tujuan Lindungi eksposur Profit dari view default Justifikasi ekonomi Jelas (reduce risk) Kontroversial (judi?) Status regulasi EU Diizinkan Dilarang sovereign (2012+)
Naked sovereign CDS dilarang di EU sejak 2012 — argumen: memperburuk krisis sovereign debt Eropa.
Naked CDS vs covered CDS. Covered: punya obligasi underlying, tujuan hedging, jelas justifikasi ekonomi. Naked: tidak punya underlying, tujuan spekulasi profit dari view default, kontroversial. EU melarang naked sovereign CDS sejak 2012 karena dianggap memperburuk krisis sovereign debt Eropa (Italia, Spanyol, Yunani). Argumen pro naked: likuiditas pasar, price discovery. Argumen kontra: destabilizing, judi murni. Mini-Kasus: Sovereign CDS Indonesia Langkah Konteks Estimasi 1. Sovereign 5-yr CDS Indonesia Republic USD bond ~70-150 bps historis 2. Interpretasi Risiko default pasar Investment grade (BBB-) 3. Penggunaan treasury Benchmark credit risk Timing global bond issuance 4. Bank Indonesia Hedge reserve USD CDS sovereign lain 5. Korporasi Indo Hedge credit risk offshore loan OTC via bank devisa
Indonesia Sovereign CDS
Indikator risiko sistemik — diawasi BI, treasury, investor global
Mini-kasus sovereign CDS Indonesia. Indonesia Republic 5-year CDS historis ~70-150 bps — investasi grade BBB-. Interpretasi: persepsi risiko default pasar. Treasury korporasi: benchmark untuk timing global bond issuance. Bank Indonesia: hedge reserve USD via CDS sovereign lain. Korporasi Indonesia: hedge credit risk offshore loan via OTC bank devisa. Angka CDS spread sangat volatile — verifikasi data real-time Bloomberg/Reuters. Bagian 4
CDS di Indonesia
Diskusi: mengapa pasar CDS Indonesia relatif kecil dibanding global?
Pertanyaan refleksi: mengapa pasar CDS Indonesia relatif kecil dibanding global? Pertama, kedalaman pasar obligasi korporasi BEI masih terbatas. Kedua, mayoritas investor Indonesia buy-and-hold (bank, asuransi) — kurang demand hedging aktif. Ketiga, eksposur ke Indonesia lebih banyak via sovereign global bond (USD) yang diperdagangkan di New York/London. Sehingga CDS nama Indonesia lebih likuid di offshore. Pasar CDS Indonesia — Availability & Limit OTC via bank devisa (limited) Sovereign CDS lebih likuid offshore Korporasi nama besar: limited liquidity Counterparty risk tinggi (bilateral) Spread wide (bid-ask) Regulasi OJK terbatas Untuk hedge credit risk Indonesia onshore, banyak treasury menggunakan kombinasi: obligasi langsung + collateral + covenant, bukan CDS murni.
Pasar CDS Indonesia. Availability: OTC via bank devisa (terbatas), sovereign CDS lebih likuid offshore, korporasi nama besar likuiditas terbatas. Limitasi: counterparty risk tinggi bilateral, spread bid-ask wide, regulasi OJK belum mendalam. Untuk hedge credit risk Indonesia onshore, banyak treasury pakai kombinasi alternatif: obligasi langsung dengan collateral, covenant ketat, dan monitoring aktif — bukan CDS murni. Diskusi: kapan CDS relevan untuk perusahaan Anda? Latihan & Persiapan Pertemuan 13 Latihan individu (sebelum P13): Hitung implied default probability dari CDS spread 300 bps, RR 35%. Berapa intensitas hazard?
Baca UU 32/1997 (BUPM) & PP 49/2014 Peran Bappebti vs OJK dalam derivatif Standar operasional bursa berjangka Indonesia Latihan: hitung implied default probability dari CDS spread 300 bps dengan RR 35%. Intensitas hazard λ = 0.03 / 0.65 = 4.6% per tahun. Pertemuan berikutnya masuk ke regulasi pasar derivatif Indonesia — peran Bappebti (bursa berjangka komoditi) dan OJK (institusi keuangan), kerangka regulasi derivatif. Baca UU 32/1997 BUPM dan PP 49/2014. Ringkasan Kunci Pertemuan 12 Asuransi Kredit
Premi = spread bps, payout $(1-RR)\times\text{Notional}$
Implied Default
$\lambda = s / (1-RR)$ — read market perception
Krisis 2008
AIG systemic risk → central clearing mandate
CDS legitimate untuk hedging, tetapi naked CDS spekulatif kontroversial — pelajaran AIG 2008.
Tiga pesan kunci: CDS adalah asuransi kredit dengan premi = spread bps dan payout (1−RR) × notional; implied default probability dari rumus λ = s / (1−RR) — read market perception; krisis 2008 (AIG systemic risk) memicu central clearing mandate Dodd-Frank/EMIR. CDS legitimate untuk hedging, tetapi naked CDS spekulatif kontroversial. Pelajaran AIG: capital adequacy dan transparency adalah kunci. Sampai jumpa di P13 untuk regulasi Bappebti/OJK.