RPS minggu 13 · 2x50 menit

Evaluasi Kinerja Portofolio

Industri Manajemen Investasi & Rasio Sharpe, Treynor, Jensen

Peta Pembelajaran Hari Ini

Sub-CPMK 13: menjelaskan industri reksadana RI, menghitung Sharpe/Treynor/Jensen, dan menerapkan atribusi Brinson.

Jam ke-1 (50 menit)

Struktur industri reksadana Indonesia
Jenis & manajer investasi besar RI
Rasio Sharpe, Treynor, Jensen's alpha

Jam ke-2 (50 menit)

Sortino, M2, information ratio
SPIVA & persistensi alpha
Atribusi kinerja Brinson-Fachler (1985)

Posisi dalam alur: setelah behavioral pasar P12, sebelum derivatif P14 (penutup mata kuliah).

Mengapa Return 20% Belum Tentu Lebih Baik dari 15%?

Pertanyaan pemantik: return mentah menyesatkan tanpa konteks risiko. Manajer yang ambil risiko ekstrem bisa menang untung sesaat tapi kalah jangka panjang.

Reksadana A

20%

Return, tapi volatilitas ~30%/tahun (ilustratif)

Reksadana B

15%

Return, volatilitas ~12%/tahun (ilustratif)

Manajer A Sharpe ~0,43; manajer B Sharpe ~0,92. B lebih baik secara risk-adjusted — meski return lebih rendah.

Pertanyaan ini mematahkan asumsi klasik investor pemula. Bayangkan dua reksadana. Reksadana A return 20 persen dengan volatilitas 30 persen per tahun — angka ilustratif. Reksadana B return 15 persen dengan volatilitas 12 persen. Kalau kita hanya lihat return mentah, A tampak menang. Tapi hitung Sharpe ratio (return premium dibagi volatilitas): A Sharpe 0,43 — return premium 14 persen (asumsi risk-free 6 persen) dibagi 30 persen. B Sharpe 0,92 — return premium 9 persen dibagi 12 persen. B dua kali lebih baik secara risk-adjusted. Mengapa ini penting? Karena investor rasional tidak hanya mau return tinggi, tapi return tinggi per unit risiko. Manajer yang ambil risiko ekstrem bisa menang untung satu tahun, tapi tahun berikutnya bisa crash — rata-rata jangka panjang lebih rendah. Inilah mengapa SPIVA scorecard (yang akan kita bahas) menunjukkan mayoritas manajer aktif gagal beat benchmark 10 tahun — alpha persisten sangat langka. Pelajaran: selalu evaluasi risk-adjusted, bukan return mentah.

Bagian 1 · 1/4

Industri Manajemen Investasi Indonesia

Diskusi kelas: apa beda reksadana saham, pendapatan tetap, dan pasar uang — kapan memilih yang mana?

Struktur Industri Reksadana

Reksadana melibatkan lima peran utama dengan regulated separation of duties — investor, manajer investasi, kustodian, bank kustodian, agen penjual.

Peran	Fungsi	Contoh Indonesia
Investor	Pemilik unit penyertaan	Investor ritel & institusi
Manajer Investasi (MI)	Mengelola portofolio	BNI AM, Sucorinvest, Mandiri
Bank Kustodian	Menyimpan aset, settlement	BCA, Mandiri, BNI
Agen Penjual	Distribusi ke investor	Sekuritas, Bibit, Bareksa
Regulator	Supervisi & perizinan	OJK (POJK 23/2014)

Separation of duties: MI tidak pegang fisik dana/aset → melindungi investor dari fraud. Kustodian independen.

Struktur industri reksadana Indonesia melibatkan lima peran dengan separation of duties yang diwajibkan regulator. Pertama, investor: pemilik unit penyertaan, bisa ritel maupun institusi. Kedua, manajer investasi atau MI: perusahaan yang mengelola portofolio reksadana sesuai prospektus. Contoh Indonesia: BNI AM, Sucorinvest, Mandiri Investama, Schroders DANA, Bahana TCW. Ketiga, bank kustodian: bank yang menyimpan aset reksadana dan melakukan settlement transaksi. Contoh: BCA, Mandiri, BNI. Keempat, agen penjual: pihak yang mendistribusikan unit penyertaan ke investor. Contoh: sekuritas, platform Bibit dan Bareksa. Kelima, regulator: Otoritas Jasa Keuangan yang mengawasi dengan POJK 23/2014 tentang reksadana. Prinsip kunci yang harus dipahami: separation of duties. Manajer investasi TIDAK memegang fisik dana atau aset — dana disimpan di kustodian independen. Ini melindungi investor dari fraud: kalau MI bangkrut atau kabur, dana investor tetap aman di kustodian. Inilah mengapa reksadana jauh lebih aman dari "investasi" bodong yang menggabungkan peran pengelola dan penitipan dana. POJK 23/2014 mengatur standar minimum, disclosure, dan batas investasi per jenis reksadana.

Jenis Reksadana Indonesia

Empat jenis reksadana utama di Indonesia — dibedakan oleh alokasi aset dan profil risiko-return.

Risk-Return Rendah

Reksadana Pasar Uang: 100% SBN/deposito
Risk rendah, return ~4-7%/thn (ilustratif)
Contoh: BNI AM Dana Lancar
Horizont: <1 tahun

Risk-Return Menengah

Reksadana Pendapatan Tetap: >80% obligasi
Risk menengah, return ~6-9%/thn
Contoh: Sucorinvest Stable Fund
Horizont: 1-3 tahun

Risk-Return Tinggi

Reksadana Saham: >80% saham
Risk tinggi, return ~10-15%/thn
Contoh: Sucorinvest Equity Fund
Horizont: >5 tahun

Campuran/Balanced

Reksadana Campuran: saham + obligasi
Risk menengah-tinggi, return ~8-12%/thn
Contoh: BNI AM Indeks Lakon
Horizont: 3-5 tahun

Angka return ilustratif — bervariasi per kuartal & kondisi pasar. Selalu cek prospektus & kinerja historis terbaru.

Empat jenis reksadana utama di Indonesia, dibedakan oleh alokasi aset dan profil risiko-return. Pertama, reksadana pasar uang: 100 persen instrumen pasar uang (SBN jangka pendek, deposito). Risk rendah, return sekitar 4-7 persen per tahun (ilustratif). Contoh: BNI AM Dana Lancar. Cocok untuk horizont kurang dari 1 tahun, pengganti deposito fleksibel. Kedua, reksadana pendapatan tetap: minimal 80 persen obligasi. Risk menengah, return sekitar 6-9 persen per tahun. Contoh: Sucorinvest Stable Fund. Cocok untuk horizont 1-3 tahun. Ketiga, reksadana saham: minimal 80 persen saham. Risk tinggi, return sekitar 10-15 persen per tahun (bisa negatif di tahun buruk). Contoh: Sucorinvest Equity Fund. Cocok untuk horizont lebih dari 5 tahun. Keempat, reksadana campuran atau balanced: kombinasi saham dan obligasi. Risk menengah-tinggi, return sekitar 8-12 persen per tahun. Contoh: BNI AM Indeks Lakon (indeks). Cocok untuk horizont 3-5 tahun. Penting: angka return adalah ilustratif dan bervariasi per kuartal serta kondisi pasar. Selalu cek prospektus dan kinerja historis terbaru di OJK atau platform seperti Bibit dan Bareksa. Pemilihan jenis reksadana harus sesuai profil risiko dan horizont investor.

Manajer Investasi Besar di Indonesia

Lima MI terbesar RI berdasarkan AUM — masing-masing punya keunggulan spesifik dan profil produk berbeda.

Manajer Investasi	Afiliasi/Profil	Keunggulan
BNI AM	BUMN bank BNI	Jaringan BNI, reksadana indeks LQ45
Sucorinvest	MI swasta independen	Equity fund stabil, fixed income
Mandiri Investama	BUMN bank Mandiri	Skala besar, produk lengkap
Schroders DANA	JV global Schroders	Riset global, ESG integration
Bahana TCW	BUMN Bahana + TCW US	Fixed income specialist

AUM & peringkat bervariasi per kuartal (dihedge — cek data OJK terbaru). MI BUMN vs swasta vs JV global masing-masing punya karakter.

Lima manajer investasi terbesar di Indonesia berdasarkan AUM. Pertama, BNI Asset Management — afiliasi BUMN bank BNI. Keunggulan: jaringan BNI yang luas, produk reksadana indeks LQ45 seperti BNI AM Indeks Lakon. Kedua, Sucorinvest — MI swasta independen terbesar. Keunggulan: equity fund stabil, fixed income, dan customer service yang baik. Produk Sucorinvest Equity Fund dan Sucorinvest Stable Fund populer di kalangan investor ritel. Ketiga, Mandiri Investama — afiliasi BUMN bank Mandiri. Keunggulan: skala besar, produk lengkap dari pasar uang sampai saham. Keempat, Schroders DANA — joint venture dengan Schroders global asal Inggris. Keunggulan: riset global, ESG integration, produk premium. Kelima, Bahana TCW — BUMN Bahana dengan partner TCW dari Amerika Serikat. Keunggulan: fixed income specialist. Penting untuk diingat: AUM dan peringkat MI bervariasi per kuartal sesuai kinerja dan inflow-outflow dana. Data spesifik harus dicek di laporan OJK terbaru — angka di slide ini adalah ilustrasi karakter, bukan angka AUM saat ini. MI BUMN (BNI AM, Mandiri, Bahana) vs swasta (Sucorinvest) vs JV global (Schroders DANA) masing-masing punya karakteristik governance, biaya, dan produk yang berbeda — pilihan tergantung kebutuhan investor.

Bagian 2 · 2/4

Metrik Risk-Adjusted Return

Diskusi kelas: kapan Sharpe lebih tepat dari Treynor — dan sebaliknya?

Sharpe Ratio Sharpe (1966/1994)

Sharpe ratio: return premium per unit total risk (deviasi standar). Standar de facto untuk portofolio standalone.

$S = \dfrac{R_p - R_f}{\sigma_p}$

Interpretasi

$S > 1$: kinerja baik
$S > 2$: kinerja sangat baik
$S < 0$: lebih buruk dari risk-free
$\sigma_p$ = total risk (sistematik + tidak)

Skenario A vs B

A: $R_p=20\%$, $R_f=6\%$, $\sigma_p=30\%$ → $S=0{,}47$
B: $R_p=15\%$, $R_f=6\%$, $\sigma_p=12\%$ → $S=0{,}75$
B menang risk-adjusted
Cocok utk portofolio kurang terdiversifikasi

Sharpe 1966 diperbarui 1994 untuk umumkan risk-free bisa berubah. Standar industri global.

Sharpe ratio William Sharpe 1966, diperbarui 1994, adalah standar de facto industri untuk evaluasi kinerja portofolio. Formula: Sharpe equals return portofolio dikurangi risk-free, dibagi deviasi standar portofolio. Interpretasi umum: Sharpe lebih dari 1 berarti kinerja baik, lebih dari 2 sangat baik (jarang dicapai konsisten), kurang dari 0 berarti lebih buruk dari sekadar menaruh di risk-free. Sigma p adalah total risk — mencakup risiko sistematik (pasar) maupun tidak sistematik (spesifik aset). Karena memakai total risk, Sharpe cocok untuk portofolio standalone yang kurang terdiversifikasi — misalnya portofolio individu investor ritel. Skenario A vs B yang sudah kita bahas: A dengan return 20 persen dan volatilitas 30 persen menghasilkan Sharpe 0,47 — return premium 14 persen dibagi 30 persen. B dengan return 15 persen dan volatilitas 12 persen menghasilkan Sharpe 0,75 — return premium 9 persen dibagi 12 persen. B menang secara risk-adjusted meskipun return mentah lebih rendah. Pembaruan 1994 Sharpe mengumumkan bahwa risk-free bisa berubah dari waktu ke waktu — gunakan rata-rata periode evaluasi. Sharpe ratio adalah standar industri global yang dipublikasikan di semua prospektus reksadana dan database seperti Morningstar.

Treynor Ratio Treynor (1965)

Treynor: return premium per unit risiko sistematis (beta). Cocok untuk portofolio terdiversifikasi sebagai sub-portofolio dalam portofolio besar.

$T = \dfrac{R_p - R_f}{\beta_p}$

Perbedaan dari Sharpe

Pembagi: $\beta$ (sistematik) bukan $\sigma$ (total)
Asumsi: diversifikasi penuh
Cocok untuk sub-portofolio
Treynor 1965 mendahului Sharpe

Kapan Dipakai

Reksadana dalam portofolio besar
Alokasi aset multi-manajer
Evaluasi Dana Pensiun/DPLK
Hanya ukur kompensasi market risk

Treynor 1965 — Jack Treynor, hampir ikut Nobel CAPM. Mengasumsikan risiko tak sistematik sudah terdiversifikasi habis.

Treynor ratio Jack Treynor 1965 sebenarnya mendahului Sharpe 1966. Formula mirip, tapi pembaginya beta (risiko sistematik) bukan sigma (total risk). Interpretasi: return premium per unit risiko pasar yang tidak bisa didiversifikasi. Perbedaan kunci dari Sharpe: Treynor mengasumsikan diversifikasi penuh — risiko tidak sistematik sudah dihilangkan. Karena itu Treynor cocok untuk portofolio terdiversifikasi yang menjadi sub-portofolio dalam portofolio besar. Kasus penggunaan Treynor: reksadana dalam portofolio multi-aset (kalau reksadana saham adalah salah satu komponen portofolio besar), alokasi aset multi-manajer (Dana Pensiun yang punya beberapa MI), evaluasi Dana Pensiun Lembaga Keuangan atau DPLK yang portofolionya terdiversifikasi. Kapan Treynor vs Sharpe? Sharpe untuk portofolio standalone yang semua risiko (sistematik dan tidak) relevan. Treynor untuk sub-portofolio di mana hanya risiko sistematik yang penting karena risiko tidak sistematik sudah terdiversifikasi di level portofolio atas. Sejarah: Jack Treynor hampir ikut Nobel CAPM bersama Sharpe — kontribusinya tentang beta mendahului Sharpe, tapi tidak mendapat Nobel karena publikasi terlambat. Sekarang Treynor diakui sebagai salah satu bapak CAPM.

Jensen's Alpha Jensen (1968)

Jensen's alpha: kelebihan return atas yang diprediksi CAPM. Alpha positif = manajer outperform risk-adjusted — "nilai tambah" manajer.

$\alpha = R_p - \left[ R_f + \beta_p \times (R_m - R_f) \right]$

Interpretasi Alpha

$\alpha > 0$: outperform risk-adjusted
$\alpha < 0$: underperform risk-adjusted
$\alpha = 0$: sesuai prediksi CAPM
Ukuran "skill" manajer

Contoh Numerik

$R_p=18\%$, $R_f=6\%$, $\beta_p=1{,}2$
$R_m=12\%$ (market risk premium $6\%$)
$E[R_p] = 6\% + 1{,}2 \times 6\% = 13{,}2\%$
$\alpha = 18\% - 13{,}2\% = +4{,}8\%$

Jensen 1968 menemukan mayoritas reksadana α < 0 setelah biaya — bukti awal kesulitan beat market.

Jensen's alpha Michael Jensen 1968 adalah ukuran klasik "nilai tambah" manajer investasi. Formula: alpha equals return portofolio dikurangi return yang diprediksi CAPM (risk-free plus beta kali market risk premium). Interpretasi: alpha positif berarti manajer outperform risk-adjusted — dia menambah nilai melalui skill seleksi. Alpha negatif berarti underperform — manajer tidak menambah nilai, atau bahkan mengurangi karena biaya. Alpha nol berarti kinerja sesuai prediksi CAPM. Contoh numerik: reksadana return 18 persen, risk-free 6 persen, beta 1,2, return pasar 12 persen (market risk premium 6 persen). Return yang diprediksi CAPM: 6 persen plus 1,2 kali 6 persen sama dengan 13,2 persen. Alpha: 18 persen dikurangi 13,2 persen sama dengan plus 4,8 persen. Manajer outperform 4,8 persen — terlihat skill. Tapi waspada: temuan asli Jensen 1968 mengejutkan — setelah memperhitungkan biaya, mayoritas reksadana alpha negatif. Ini bukti awal kesulitan beat market secara konsisten, yang kemudian dikonfirmasi oleh SPIVA scorecard modern. Implikasi: alpha positif persisten sangat langka. Investor harus skeptis terhadap klaim "alpha konsisten" — sebagian besar adalah luck atau bias survivorship.

Coba Sendiri: Sharpe, Treynor, Jensen: Bandingkan 3 Rasio Klasik

Tiga rasio klasik evaluasi kinerja — pilih yang sesuai dengan konteks portofolio.

Widget ini membandingkan langsung tiga rasio klasik evaluasi kinerja. Sharpe ratio membagi excess return dengan risiko total (sigma) — cocok untuk portofolio yang tidak terdiversifikasi penuh atau investor yang pegang satu portofolio. Treynor ratio membagi excess return dengan beta (risiko sistematis) — cocok untuk portofolio terdiversifikasi penuh atau investor yang pegang banyak portofolio dalam portofolio besar. Jensen alpha adalah intercept regresi CAPM — mengukur abnormal return setelah mengontrol beta; alpha positif konsisten menunjukkan keahlian manajer. Pesan penting: ketiga rasio memberi informasi berbeda dan saling melengkapi; jangan mengevaluasi manajer berdasar satu angka saja. Untuk reksadana Indonesia, perbandingan rasio Sharpe melawan benchmark indeks adalah standar minimum laporan OJK.

Eksplorasi: Sharpe, Treynor, Jensen Interaktif

Bandingkan tiga rasio untuk portofolio dengan profil risiko berbeda — pahami kapan masing-masing lebih informatif.

🧮 Buka widget penuh · 📖 pelajari teorinya di CAPM Cost of Equity & Portfolio Theory

Eksplorasi: ubah beta, return, dan volatilitas — lihat bagaimana Sharpe vs Treynor vs Jensen memberi ranking berbeda untuk portofolio yang sama.

Widget Sharpe-Treynor-Jensen memberi visualisasi interaktif tiga rasio secara paralel. Manfaatkan widget untuk eksplorasi. Pertama, ubah return portofolio sambil pegang beta konstan — lihat Sharpe dan Jensen berubah, tapi Treynor berubah lebih kecil (karena pembaginya beta). Kedua, ubah beta sambil pegang return konstan — lihat bagaimana Sharpe bisa tetap tapi Treynor turun, dan Jensen juga turun (alpha berkurang karena CAPM expectation naik). Ketiga, coba portofolio dengan beta rendah tapi return tinggi — Treynor dan Jensen akan sangat positif (manajer bagus di risiko sistematik). Eksperimen ini membangun intuisi: tiga rasio memberi informasi berbeda, dan ranking portofolio bisa beda tergantung rasio yang dipakai. Implikasi praktis: gunakan kombinasi ketiga rasio, bukan hanya satu, untuk evaluasi menyeluruh.

Bagian 3 · 3/4

Rasio Pelengkap & Peringkat

Diskusi kelas: kapan Sortino lebih tepat dari Sharpe untuk investor yang tidak suka rugi?

Sortino, M2, Information Ratio

Tiga rasio pelengkap yang menjawab keterbatasan Sharpe — fokus downside, normalisasi ke risiko pasar, dan aktif return.

Rasio	Formula Inti	Keunggulan vs Sharpe
Sortino	$\text{Sortino} = (R_p - \text{target}) / \sigma_{\text{downside}}$	Hanya hitung downside deviation, bukan total volatility
M2 (Modigliani)	$M^2 = (R_p - R_f) \times (\sigma_m / \sigma_p) + R_f$	Return risk-adjusted ke level risiko pasar — satuan persen intuitif
Information Ratio	$IR = (R_p - R_b) / \sigma_{TE}$	Aktif return per unit aktif risk vs benchmark

Sortino: target sering = Rf atau MAR (minimum acceptable return). M2: Modigliani-Modigliani 1997. IR: standar industri manajer aktif.

Tiga rasio pelengkap yang menjawab keterbatasan Sharpe. Pertama, Sortino ratio — Frank Sortino. Formula: return portofolio dikurangi target, dibagi downside deviation. Keunggulan vs Sharpe: hanya menghitung downside deviation (volatilitas return di bawah target), bukan total volatility. Logic: investor tidak keberatan upside volatility (naik), hanya keberatan downside. Cocok untuk investor yang asymmetric risk preference seperti Dana Pensiun. Target biasanya risk-free atau MAR (Minimum Acceptable Return). Kedua, M2 atau Modigliani ratio — Modigliani-Modigliani 1997 (pasangan suami-istri, Franco Nobel). Formula: leverage atau deleverage portofolio ke level volatilitas pasar, lalu ukur return. Keunggulan: satuan persen yang intuitif — "return portofolio kalau punya volatilitas sama dengan pasar". M2 12 persen berarti portofolio risk-adjusted menghasilkan 12 persen. Ketiga, Information Ratio — standar industri manajer aktif. Formula: aktif return (return portofolio dikurangi benchmark) dibagi tracking error (deviasi aktif return). Mengukur konsistensi outperformance: IR tinggi berarti manajer konsisten beat benchmark. Standar industri: IR lebih dari 0,5 dianggap baik, lebih dari 1 sangat baik. Implikasi praktis: tiga rasio ini melengkapi Sharpe-Treynor-Jensen untuk evaluasi menyeluruh, terutama untuk konteks investor institusi.

Coba Sendiri: Sharpe, Sortino, Calmar: Perbandingan Ukuran

Sharpe menghukum semua volatilitas; Sortino hanya downside; Calmar maximum drawdown.

Widget ini membandingkan tiga ukuran kinerja disesuaikan risiko yang popular di industri. Sharpe ratio (Sharpe 1966) membagi excess return dengan deviasi standar total — tetapi menghukum upside volatility yang sebenarnya baik. Sortino ratio memperbaikinya dengan hanya menggunakan downside deviation (volatilitas return negatif). Calmar ratio membagi return tahunan dengan maximum drawdown (kerugian maksimum dari puncak ke lembah) — sangat relevan untuk investor yang sensitif terhadap loss aversion. Pilih ukuran sesuai tujuan: Sharpe untuk perbandingan portofolio umum, Sortino untuk strategi dengan upside skew (mis. momentum), Calmar untuk evaluasi toleransi drawdown klien. Jensen alpha yang kita bahas sebelumnya melengkapi ketiganya karena mengontrol risiko sistematis via beta CAPM — bukan risiko total.

SPIVA & Persistensi Alpha

S&P SPIVA scorecard: mayoritas manajer aktif gagal beat benchmark 10 tahun — alpha persisten sangat langka.

Temuan SPIVA Global

~80%+ manajer aktif gagal beat 10 thn
Lebih buruk di small-cap & emerging
Persistensi rendah: pemenang lalu kalah
Biaya menggerus alpha

Implikasi Praktis

Pertimbangkan pasif/ETF (fee rendah)
Core-satellite: core indeks + satellite aktif
Evaluasi manajer 5-10 thn, bukan 1 thn
Hati-hati survivorship bias database

SPIVA Indonesia: data per semester dari S&P. ~80% reksadana saham gagal beat IHSG 10 tahun (angka dihedge per semester).

S&P SPIVA (S&P Indices Versus Active) scorecard adalah benchmark industri global untuk mengukur kinerja manajer aktif vs indeks. Data publikasikan per semester untuk berbagai pasar termasuk Indonesia. Temuan konsisten global: lebih dari 80 persen manajer aktif gagal beat benchmark dalam horizon 10 tahun. Persentase lebih buruk di small-cap dan emerging market di mana biaya dan informasi asimetri lebih tinggi. Persistensi rendah: manajer pemenang satu periode sering jadi pecundang periode berikutnya — sulit memprediksi siapa yang akan outperform. Biaya menggerus alpha: manajer aktif biaya 1-2 persen per tahun, dan alpha sebelum biaya sering tidak cukup untuk menutup biaya. Implikasi praktis untuk investor Indonesia. Pertama, pertimbangkan strategi pasif atau ETF dengan fee rendah (reksadana indeks BNI AM Indeks Lakon biaya sekitar 0,5 persen per tahun, jauh lebih rendah dari aktif 1,5-2,5 persen). Kedua, gunakan core-satellite approach: core pasif indeks 70-80 persen, satellite aktif 20-30 persen untuk manajer dengan track record terbukti. Ketiga, evaluasi manajer dalam horizon 5-10 tahun, bukan 1 tahun — kinerja jangka pendek penuh noise. Keempat, hati-hati survivorship bias: database hanya menampilkan reksadana yang masih hidup, mereka yang bangkrut hilang — membuat rata-rata tampak lebih baik dari realitas. SPIVA Indonesia: data publikasikan per semester di website S&P Dow Jones, dengan sekitar 80 persen reksadana saham gagal beat IHSG dalam 10 tahun — angka spesifik bervariasi per semester dan dihedge.

Bagian 4 · 4/4

Atribusi Kinerja Brinson

Diskusi kelas: kalau reksadana outperform, apakah karena alokasi sektor atau seleksi saham?

Brinson Decomposition Brinson-Fachler (1985)

Brinson-Fachler 1985: active return dipisah jadi efek alokasi + seleksi + interaksi — menjawab "dari mana outperform berasal".

Allocation Effect = (w_P,i − w_B,i) × (r_B,i − R_B)

Selection Effect = w_B,i × (r_P,i − r_B,i)

Komponen	Pertanyaan Dijawab	Contoh Positif
Allocation	Apakah pilihan sektor tepat?	Overweight sektor naik → positif
Selection	Apakah pilihan saham dlm sektor tepat?	Saham P > rata-rata sektor → positif
Interaction	Apakah overweight + seleksi tepat?	Overweight sektor + saham bagus → positif

Brinson-Fachler 1985 — standar industri untuk atribusi. Brinson-Hood-Beebower 1986 versi alternatif (interaction digabung).

Rumus — Brinson-Fachler Decomposition (per sektor $i$)

Allocation: $A_i = (w_{p,i} - w_{b,i}) \times (R_{b,i} - R_b)$
Selection: $S_i = w_{b,i} \times (R_{p,i} - R_{b,i})$
Interaction: $I_i = (w_{p,i} - w_{b,i}) \times (R_{p,i} - R_{b,i})$
Total active return: $R_p - R_b = \sum_i (A_i + S_i + I_i)$

Brinson decomposition Brinson-Fachler 1985 adalah standar industri untuk atribusi kinerja — membedah active return menjadi komponen-komponen yang menjawab pertanyaan spesifik. Tiga komponen. Pertama, allocation effect: efek dari keputusan alokasi sektor. Formula: bobot portofolio sektor i dikurangi bobot benchmark sektor i, dikali return benchmark sektor i dikurangi total return benchmark. Pertanyaan yang dijawab: apakah pilihan sektor tepat? Contoh positif: manajer overweight sektor keuangan yang naik kuat — kontribusi alokasi positif. Kedua, selection effect: efek dari keputusan seleksi saham dalam sektor. Formula: bobot benchmark sektor i dikali return portofolio sektor i dikurangi return benchmark sektor i. Pertanyaan: apakah pilihan saham dalam sektor tepat? Contoh positif: manajer pilih saham BBCA di sektor keuangan yang outperform sektor rata-rata — kontribusi seleksi positif. Ketiga, interaction effect: efek gabungan dari overweight alokasi dan seleksi superior. Pertanyaan: apakah manajer berhasil double-bet dengan overweight sektor dan pilih saham bagus? Brinson-Fachler 1985 adalah versi standar yang memisahkan tiga komponen. Brinson-Hood-Beebower 1986 adalah versi alternatif yang menggabung interaction dengan allocation — secara praktis hasil mirip. Implikasi: manajer yang outperform karena alokasi sektor berbeda strategi dari yang outperform karena seleksi saham — diagnosis ini penting untuk perbaikan strategi dan akuntabilitas.

Eksplorasi: Atribusi Kinerja Interaktif

Eksperimen alokasi vs seleksi untuk portofolio 4 sektor vs benchmark — lihat kontribusi masing-masing komponen.

🧮 Buka widget penuh · 📖 pelajari teorinya di CAPM Cost of Equity & Portfolio Theory

Ubah bobot & return per sektor — lihat bagaimana alokasi, seleksi, dan interaksi memberi kontribusi berbeda ke active return.

Widget atribusi kinerja Brinson-Fachler memberi visualisasi interaktif dekomposisi active return. Manfaatkan widget untuk eksplorasi. Pertama, ubah bobot portofolio (wP) sambil pertahankan return sama dengan benchmark — lihat allocation effect dominan. Misalnya, naikkan bobot sektor yang return benchmark-nya tinggi → allocation positif. Kedua, ubah return portofolio (rP) per sektor sambil pertahankan bobot sama — lihat selection effect dominan. Misalnya, naikkan rP sektor keuangan dari 11 persen ke 14 persen → selection positif besar untuk sektor itu. Ketiga, kombinasi overweight (wP tinggi) dan seleksi bagus (rP tinggi) → interaksi positif. Eksperimen ini membangun intuisi: manajer yang outperform bisa karena keputusan yang sangat berbeda — pilih sektor yang tepat, pilih saham yang tepat, atau keduanya. Implikasi untuk evaluasi reksadana: bila kita melihat manajer outperform IHSG, tanyakan dari mana outperform berasal — kalau didominasi allocation, manajer unggul dalam timing sektor; kalau didominasi selection, manajer unggul dalam analisis saham individual. Diagnosis ini menentukan apakah outperform dapat direplikasi.

Aplikasi ke Reksadana Indonesia

Bandingkan Sharpe reksadana saham vs pendapatan tetap vs IHSG — konteks realistis evaluasi manajer RI.

Produk (ilustratif)	Return 3-thn	Volatilitas	Sharpe
Sucorinvest Equity Fund	~12%	~18%	~0,33
BNI AM Pendapatan Tetap	~7%	~4%	~0,25
IHSG (benchmark)	~10%	~16%	~0,25
SBN 10-thn (risk-free proxy)	~6,5%	—	—

Angka ilustratif (dihedge — bervariasi per periode & sumber data). Sucorinvest Equity menang Sharpe — tapi cek konsistensi 5-10 tahun.

Aplikasi praktis ke reksadana Indonesia. Mari bandingkan Sharpe beberapa produk dalam horizon 3 tahun (angka ilustratif, dihedge karena bervariasi per periode dan sumber data — selalu cek prospektus dan database terbaru). Sucorinvest Equity Fund: return sekitar 12 persen, volatilitas sekitar 18 persen, Sharpe 0,33 — return premium 5,5 persen dibagi 18 persen. BNI AM Pendapatan Tetap: return sekitar 7 persen, volatilitas sekitar 4 persen, Sharpe 0,25 — return premium 0,5 persen dibagi 4 persen. IHSG sebagai benchmark: return sekitar 10 persen, volatilitas sekitar 16 persen, Sharpe 0,25. SBN 10 tahun sebagai proxy risk-free: yield sekitar 6,5 persen. Dalam contoh ini, Sucorinvest Equity Fund menang dengan Sharpe tertinggi — tapi ini hanya 3 tahun. Untuk evaluasi serius, cek konsistensi 5-10 tahun dan bandingkan dengan peer group reksadana saham lain. Penting: Sharpe bukan satu-satunya kriteria — pertimbangkan juga biaya (fee manajemen), likuiditas redemption, dan profil manajer. Reksadana saham dengan Sharpe tinggi tapi biaya 2,5 persen per tahun mungkin kalah dari reksadana indeks biaya 0,5 persen dalam jangka panjang. Implikasi: gunakan Sharpe sebagai salah satu filter, bukan keputusan tunggal. CAVEAT: angka di slide ilustratif untuk pengajaran, bukan rekomendasi investasi.

Ringkasan Kunci Pertemuan 13

Risk-Adjusted

Sharpe, Treynor, Jensen — return per unit risiko

SPIVA

~80% manajer aktif gagal beat 10 thn

Atribusi

Brinson: alokasi + seleksi + interaksi

Tiga pesan: return mentah menyesatkan; Sharpe/Treynor/Jensen saling melengkapi; atribusi menjelaskan sumber return.

Persiapan P14: baca BKM bab 22-23 (derivatives); pertanyaan: bagaimana derivatif dipakai untuk hedging portofolio?

Sebagai penutup, tiga pesan kunci. Pertama, return mentah menyesatkan tanpa konteks risiko — selalu evaluasi risk-adjusted. Manajer dengan return 20 persen dan volatilitas 30 persen bisa lebih buruk dari manajer return 15 persen dan volatilitas 12 persen. Kedua, Sharpe, Treynor, dan Jensen saling melengkapi — gunakan kombinasi. Sharpe untuk portofolio standalone (total risk), Treynor untuk sub-portofolio terdiversifikasi (sistematik risk), Jensen untuk ukur "skill" via alpha. Sortino, M2, dan information ratio untuk konteks spesifik. Ketiga, atribusi Brinson menjelaskan sumber return — apakah outperform karena alokasi sektor atau seleksi saham. SPIVA mengingatkan: alpha persisten sangat langka, mayoritas manajer aktif gagal beat benchmark 10 tahun — pertimbangkan pasif atau core-satellite. Persiapan P14: kita akan masuk ke instrumen derivatif — forward, futures, opsi, dan model binomial. Pertanyaan pemantik untuk P14: bagaimana derivatif dipakai untuk hedging portofolio saham tanpa menjual saham? Sampai jumpa di P14, penutup mata kuliah kita.

📖 Baca juga: CAPM Cost of Equity & Equity Risk Premium — dasar Jensen's alpha & return disyaratkan.