FEB UNDIP · Manajemen Keuangan I

Penilaian Saham

Pertemuan 9 · Dari Dividen ke Nilai Intrinsik

Dividend Discount Model, pertumbuhan, dan multiple P/E — bagaimana menaksir berapa seharusnya harga sebuah saham, lalu memutuskan murah atau mahal.

RPS Minggu 10 · Sub-CPMK 09 · 2 × 50 menit

Tujuan Pembelajaran (Sub-CPMK09)

Setelah pertemuan ini, Anda diharapkan mampu menganalisis model penilaian saham — penjabarannya empat capaian berikut.

Capaian 1 — Bedakan

Membedakan saham biasa dan saham preferen beserta arus kas masing-masing: hak suara, urutan klaim, dan sifat dividennya.

Capaian 2 — Hitung

Menghitung nilai intrinsik saham via Dividend Discount Model — zero-growth, constant-growth (Gordon), dan two-stage.

Capaian 3 — Nilai Relatif

Menaksir harga wajar via penilaian relatif P/E dan PBV, lalu memutuskan status overvalued atau undervalued.

Capaian 4 — Kritis

Menjelaskan keterbatasan DDM (mis. perusahaan tanpa dividen) dan memilih model yang tepat untuk tiap situasi.

Empat capaian ini adalah penjabaran langsung dari Sub-CPMK minggu kesepuluh di RPS kita: mahasiswa mampu menganalisis model penilaian saham. Pertama, Anda harus bisa membedakan dua jenis saham — biasa dan preferen — karena cara menilainya sedikit berbeda. Kedua dan ketiga adalah inti kuantitatif hari ini: menghitung nilai dengan model dividen dan dengan multiple pasar. Keempat, dan ini yang membedakan analis pemula dari analis matang, Anda harus tahu kapan sebuah model boleh dipakai dan kapan ia menyesatkan. Sebelum lanjut, dua singkatan penting: DDM atau Dividend Discount Model adalah model yang menilai saham dari nilai sekarang dividennya; P/E adalah price-to-earnings, yaitu harga dibagi laba per saham; PBV adalah price-to-book value, harga dibagi nilai buku per saham. Jadikan empat poin ini daftar periksa Anda di akhir kelas.

Berapa Harga Wajar Saham TLKM?

Anda punya tabungan Rp 10 juta dan ingin membeli saham PT Telkom (TLKM) di Bursa Efek Indonesia. Aplikasi sekuritas menampilkan satu angka — harga pasar. Tetapi tiga pertanyaan menggantung:

Pertanyaan 1 — Mahal/Murah

Harga di layar ~Rp 3.000-an (ilustrasi). Itu mahal atau murah? Dibanding apa?

Pertanyaan 2 — Dasar Nilai

Apa yang membuat selembar kertas (saham) bernilai ribuan rupiah?

Pertanyaan 3 — Keputusan

Kalau "nilai wajar"-nya Rp 4.000 tapi harga pasar Rp 3.000 — beli atau tidak?

Hari ini Anda belajar menghitung nilai wajar itu sendiri, lalu membandingkannya dengan harga pasar. Itulah pekerjaan seorang analis saham.

Saya selalu memulai topik ini dengan situasi nyata, karena penilaian saham baru terasa hidup ketika uang Anda sendiri yang dipertaruhkan. Bayangkan Anda membuka aplikasi sekuritas dan melihat saham Telkom dihargai sekitar tiga ribu rupiah per lembar — saya sengaja menulis "sekitar" karena harga riil berubah tiap detik dan saya tidak ingin Anda menghafal angka yang sudah usang besok. Pertanyaannya bukan "berapa harganya", karena itu sudah tertulis di layar; pertanyaan sesungguhnya adalah "berapa seharusnya harganya". Untuk menjawab itu Anda butuh alat untuk menghitung nilai wajar dari nol, lalu membandingkannya dengan harga pasar. Kalau nilai wajar lebih tinggi dari harga pasar, saham itu murah dan layak dibeli; kalau lebih rendah, ia mahal. Seluruh kelas hari ini adalah tentang cara membangun angka "nilai wajar" itu.

Bagian 1 dari 4

Apa Itu Saham & Arus Kasnya

Sebelum menilai, kita pahami dulu apa yang dinilai: bukti kepemilikan, dua sumber imbal hasil, dan beda saham biasa versus preferen.

Apa Itu Saham & Dua Sumber Imbal Hasil

Saham (stock / share) = bukti kepemilikan sebagian perusahaan. Memegang 1% saham TLKM berarti Anda memiliki 1% Telkom — termasuk hak atas 1% labanya.

Sumber 1 — Dividen

(dividend) Bagian laba yang dibagikan tunai secara berkala ke pemegang saham. Contoh: TLKM & BBCA rutin membagi dividen.

Sumber 2 — Capital Gain

Selisih harga jual dikurangi harga beli. Beli Rp 3.000, jual Rp 3.500 → untung Rp 500 per lembar.

Imbal hasil saham = Dividen + Capital Gain

Saham Biasa vs Saham Preferen

Tabel Pembanding — Sering Keluar di Ujian

Aspek	Saham Biasa (Common)	Saham Preferen (Preferred)
Hak suara di RUPS	Ada	Umumnya tidak ada
Dividen	Tidak pasti, naik-turun ikut laba	Tetap & didahulukan
Urutan klaim saat bangkrut	Paling akhir	Sebelum saham biasa
Potensi capital gain	Tinggi (ikut pertumbuhan)	Terbatas
Sifat	Seperti "pemilik penuh"	Hibrida: mirip obligasi + saham

Karena dividen preferen tetap selamanya, menilainya jauh lebih mudah — persis perpetuitas yang Anda pelajari di Pertemuan 6.

Di Bursa Efek Indonesia, hampir semua saham yang Anda dengar — BBCA, TLKM, ASII — adalah saham biasa, sehingga itulah fokus utama kita. Namun penting memahami saudaranya, saham preferen, karena ia menjadi jembatan konseptual yang sangat membantu. Saham biasa memberi Anda hak suara di RUPS, yaitu Rapat Umum Pemegang Saham, forum keputusan tertinggi sebuah PT, dan dividen yang naik-turun mengikuti laba, tetapi Anda berada di urutan paling akhir jika perusahaan bangkrut. Saham preferen kebalikannya: biasanya tanpa hak suara, tetapi dividennya tetap dan didahulukan, sehingga risikonya lebih rendah. Karena dividen preferen tetap selamanya, ia persis seperti perpetuitas yang sudah Anda kuasai di pertemuan nilai waktu uang, dan inilah model penilaian saham paling sederhana yang akan kita pakai sebagai pintu masuk.

Bagian 2 dari 4

Dividend Discount Model

Satu ide besar — nilai saham = nilai sekarang dari semua dividen masa depan — dalam tiga rasa: zero-growth, constant-growth (Gordon), dan two-stage.

Ide Inti DDM: Nilai = PV Semua Dividen

Prinsip dari Pertemuan 8 berlaku lagi: nilai aset = PV semua arus kasnya. Untuk saham, arus kasnya = dividen. Karena dividen bisa berbeda tiap tahun, kita beri label menurut tahunnya — D1 tahun depan, D2 dua tahun lagi, dan seterusnya.

P0 = D1/(1+r)¹ + D2/(1+r)² + D3/(1+r)³ + ...

Masalahnya: jumlahnya tak terhingga. Maka kita butuh asumsi pertumbuhan dividen agar deret ini bisa diringkas jadi satu rumus pendek.

Perhatikan rumus ini, karena dari sinilah semua model hari ini lahir. Logikanya sama persis dengan obligasi minggu lalu: nilai sebuah aset adalah nilai sekarang dari seluruh arus kas yang akan ia hasilkan. Notasi P-nol berarti nilai wajar saham hari ini, D-satu sampai D-tak-terhingga adalah dividen tahun ke-satu dan seterusnya, dan r adalah required return, yaitu imbal hasil minimum yang investor minta agar mau memegang saham itu. Untuk saham, arus kas itu adalah dividen, jadi nilai wajar saham hari ini sama dengan dividen tahun depan dibagi satu plus r, ditambah dividen dua tahun lagi dibagi satu plus r kuadrat, dan seterusnya tanpa henti. Di sinilah letak tantangannya: saham, tidak seperti obligasi, tidak punya tanggal jatuh tempo, sehingga deret dividennya tak terhingga dan mustahil dijumlah satu per satu. Solusi para ekonom adalah membuat asumsi tentang pola pertumbuhan dividen, dan dengan asumsi itu deret tak terhingga tadi bisa diringkas menjadi rumus pendek yang akan kita pelajari sebentar lagi.

Model 1 — Zero-Growth (Saham Preferen)

Kasus termudah: dividen tidak tumbuh — besarnya tetap (D) setiap tahun, selamanya. Inilah saham preferen.

P0 = D / r

Dari Mana?

Deret D/(1+r) + D/(1+r)² + … adalah perpetuitas. Jumlah tak-hingganya menyederhana menjadi cukup D / r — rumus yang sudah Anda buktikan di Pertemuan 6.

Ini juga model untuk saham biasa perusahaan mature yang dividennya stabil — pendekatan kasar tapi berguna.

Zero-Growth dari Nol: Saham Preferen

Sebuah saham preferen membayar dividen tetap Rp 120 per lembar setiap tahun. Investor minta imbal hasil 10%. Berapa harga wajarnya?

Langkah	Perhitungan	Nilai
1. Dividen tetap (D)	diketahui	Rp 120 / tahun
2. Required return (r)	diketahui	10% = 0,10
3. Rumus perpetuitas	P0 = D / r	120 / 0,10
Hasil — harga wajar	—	Rp 1.200

Harga Wajar (P0)

Rp 1.200

= 120 ÷ 0,10

Cek balik: 1.200 × 0,10 = 120 = dividen. Cocok.

Jika harga pasar Rp 1.000 → undervalued (murah, beli). Jika Rp 1.400 → overvalued (mahal).

Mari kita hitung dari nol supaya Anda yakin betul rumus ini tidak menakutkan. Diketahui sebuah saham preferen membayar dividen tetap seratus dua puluh rupiah selamanya, dan investor menetapkan imbal hasil yang disyaratkan sepuluh persen. Langkah satu, kita catat dividennya seratus dua puluh; langkah dua, kita catat r-nya nol koma satu; langkah tiga, kita masukkan ke rumus perpetuitas, yaitu dividen dibagi r. Hasilnya seratus dua puluh dibagi nol koma satu sama dengan seribu dua ratus rupiah — itulah harga wajarnya. Sekarang gunanya: undervalued berarti harga pasar di bawah nilai wajar, jadi sahamnya murah; overvalued kebalikannya, harga pasar di atas nilai wajar. Kalau di bursa saham ini dijual seribu rupiah, ia lebih murah dari nilai wajar, jadi undervalued dan layak dibeli; kalau dijual seribu empat ratus, ia overvalued atau kemahalan.

Model 2 — Constant-Growth (Gordon)

Lebih realistis: dividen tumbuh dengan laju tetap g tiap tahun. Inilah Gordon Growth Model (Gordon, 1959).

P0 = D1 / (r − g) dengan D1 = D0 × (1 + g)

D0 = dividen terakhir yang sudah dibayar · D1 = dividen tahun depan
g = laju pertumbuhan dividen · r = required return

Syarat mutlak: g < r. Kalau g ≥ r, rumus pecah (penyebut nol/negatif) — artinya dividen tak boleh tumbuh selamanya lebih cepat dari yang investor minta.

Realitanya, perusahaan sehat seperti BCA atau Telkom menaikkan dividennya sedikit demi sedikit setiap tahun seiring labanya bertumbuh. Untuk menangkap ini, Myron Gordon pada tahun seribu sembilan ratus lima puluh sembilan memperkenalkan model pertumbuhan dividen konstan yang kini dikenal sebagai Gordon Growth Model. Rumusnya elegan: harga wajar sama dengan dividen tahun depan dibagi selisih antara required return dan laju pertumbuhan. Perhatikan baik-baik dividen tahun depan, D-satu, bukan dividen kemarin; kita harus menumbuhkan dulu dividen terakhir dengan g. Dan ada satu syarat mutlak yang sering dilupakan mahasiswa: g harus lebih kecil dari r, karena tidak masuk akal sebuah perusahaan tumbuh selamanya lebih cepat daripada imbal hasil yang diminta investor — kalau itu terjadi, rumusnya pecah dan menghasilkan angka tak bermakna.

Gordon dari Nol: Dividen TLKM (Ilustratif)

Sebuah saham (profil dividen seperti TLKM, ilustratif) tahun lalu membayar D0 = Rp 80. Dividen diperkirakan tumbuh g = 5%; investor minta r = 11%. Berapa nilai wajarnya?

Langkah	Perhitungan	Nilai
1. Dividen terakhir (D0)	diketahui	Rp 80
2. Dividen tahun depan (D1)	80 × (1 + 0,05)	Rp 84
3. Selisih r − g	0,11 − 0,05	0,06
4. Terapkan Gordon	84 / 0,06	—
Hasil — nilai wajar P0	—	Rp 1.400

Nilai Wajar (P0)

Rp 1.400

= 84 ÷ 0,06

Jebakan klasik: jangan pakai D0 = 80 langsung. Tumbuhkan dulu jadi D1 = 84.

Bandingkan dengan harga pasar untuk memutuskan beli atau jual.

Sekarang kita praktikkan Gordon dengan angka, dan saya pakai profil dividen yang mirip Telkom hanya sebagai ilustrasi — bukan angka resmi, jadi jangan dikutip untuk transaksi nyata. Diketahui dividen tahun lalu delapan puluh rupiah, diperkirakan tumbuh lima persen per tahun, dan investor minta imbal hasil sebelas persen. Langkah pertama yang paling sering keliru: kita tidak langsung pakai delapan puluh, melainkan menumbuhkannya dulu menjadi dividen tahun depan, yaitu delapan puluh dikali satu koma nol lima sama dengan delapan puluh empat rupiah. Langkah berikutnya, selisih r dikurangi g adalah sebelas persen dikurangi lima persen sama dengan enam persen atau nol koma nol enam. Terakhir, delapan puluh empat dibagi nol koma nol enam menghasilkan seribu empat ratus rupiah — itulah nilai wajar saham tersebut menurut model Gordon.

Membongkar Gordon: Yield + Pertumbuhan

Susun ulang rumus Gordon dan muncul wawasan indah tentang dari mana imbal hasil saham berasal.

r = D1/P0 + g

Komponen 1 — Dividend Yield

D1 / P0 = 84 / 1.400

Imbal hasil dari dividen tunai yang Anda terima tiap tahun.

Komponen 2 — Capital Gains Yield

= g

Imbal hasil dari kenaikan harga — harga tumbuh seiring dividen.

Total return = 6% + 5% = 11% = persis r yang kita pakai. Dua sumber imbal hasil di Slide 5 muncul lagi — bukan kebetulan.

Model 3 — Two-Stage Growth

Gordon menganggap pertumbuhan tetap selamanya — tidak realistis untuk perusahaan muda. Two-stage memisahkan dua fase:

Fase 1 — High Growth

Dividen tumbuh cepat (g₁) selama beberapa tahun. Kita diskonto satu per satu, persis seperti menilai obligasi.

Fase 2 — Stable Growth

Setelah dewasa, tumbuh stabil (g₂) selamanya. Kita pakai Gordon untuk menghitung terminal value.

P0 = Σ Dt/(1+r)^t + TVn/(1+r)ⁿ , TVn = D(n+1)/(r − g₂)

Model Gordon punya satu asumsi yang sering tidak realistis: dividen tumbuh dengan laju yang sama selamanya. Padahal perusahaan muda biasanya tumbuh sangat cepat di awal, lalu melambat saat pasarnya jenuh. Model two-stage menangkap kenyataan ini dengan memisahkan masa depan menjadi dua fase. Pada fase pertama, fase pertumbuhan tinggi dengan laju g-satu, kita hitung dividen tiap tahun satu per satu lalu mendiskontokannya, persis seperti menilai obligasi. Pada fase kedua, saat pertumbuhan sudah stabil di laju g-dua, kita gunakan model Gordon untuk menghitung sebuah angka tunggal yang disebut terminal value — yaitu nilai seluruh dividen tak terhingga di fase stabil, dihitung pada titik akhir fase pertama, lalu didiskontokan kembali ke hari ini. Jadi two-stage sebenarnya hanya gabungan dua alat yang sudah Anda kuasai: diskonto manual dan Gordon.

Two-Stage dari Nol (1/2): Fase Cepat & Diskonto

D0 = Rp 100. Fase 1: tumbuh g₁ = 15% selama 3 tahun. Fase 2: stabil g₂ = 5% selamanya. r = 12%. Slide ini menyelesaikan fase cepat dulu.

Langkah 1 — Tumbuhkan dividen (×1,15)

Dividen	Perhitungan	Nilai
D1	100 × 1,15	Rp 115,00
D2	115,00 × 1,15	Rp 132,25
D3	132,25 × 1,15	Rp 152,09

Langkah 2 — Diskonto ke hari ini (@12%)

PV	Perhitungan	Nilai
PV(D1)	115,00 / 1,12¹	Rp 102,68
PV(D2)	132,25 / 1,12²	Rp 105,43
PV(D3)	152,09 / 1,12³	Rp 108,25
Σ PV fase cepat	102,68 + 105,43 + 108,25	Rp 316,36

Setiap dividen didiskontokan sesuai tahunnya — D1 mundur 1 periode, D2 mundur 2, D3 mundur 3. Total Rp 316,36 kita bawa ke slide berikutnya.

Ini hitungan terpanjang hari ini, jadi sengaja saya pecah menjadi dua slide supaya Anda tidak tersesat. Di slide ini kita selesaikan dulu fase cepat saja. Langkah pertama, tumbuhkan dividen tiga tahun ke depan dengan lima belas persen: seratus menjadi seratus lima belas, lalu seratus tiga puluh dua koma dua lima, lalu seratus lima puluh dua koma nol sembilan. Langkah kedua, dan inilah yang sering diciutkan padahal penting, kita diskontokan setiap dividen ke hari ini satu per satu — D-satu dibagi satu koma satu dua pangkat satu menghasilkan seratus dua koma enam delapan; D-dua dibagi satu koma satu dua pangkat dua menghasilkan seratus lima koma empat tiga; D-tiga dibagi satu koma satu dua pangkat tiga menghasilkan seratus delapan koma dua lima. Perhatikan polanya: pangkat diskonto selalu sama dengan nomor tahun dividen itu. Jumlahkan ketiganya dan kita dapat tiga ratus enam belas koma tiga enam rupiah, angka yang akan kita pakai lagi di slide berikutnya.

Two-Stage dari Nol (2/2): Terminal Value & P0

Fase cepat sudah memberi Σ PV = Rp 316,36. Sekarang fase stabil: pakai Gordon untuk terminal value, lalu diskontokan balik ke hari ini.

Langkah	Perhitungan	Nilai
D4 (dividen pertama fase stabil)	152,09 × 1,05	Rp 159,69
Terminal Value (akhir thn 3)	159,69 / (0,12 − 0,05)	Rp 2.281,31
PV(Terminal Value)	2.281,31 / 1,12³	Rp 1.623,79
Hasil — P0	316,36 + 1.623,79	Rp 1.940,15

Nilai Wajar (P0)

Rp 1.940

316,36 (dividen) + 1.623,79 (TV)

Mengapa pangkat 3? TV dihitung pada akhir tahun ke-3, jadi ia mundur 3 periode ke hari ini — sama seperti dividen tahun ke-3.

Perhatikan: 84% nilai datang dari terminal value (1.623,79 / 1.940,15). Asumsi g₂ sangat menentukan — hati-hati.

Sekarang kita selesaikan fase stabil. Mulai tahun keempat perusahaan tumbuh tenang lima persen, jadi kita pakai Gordon untuk meringkas seluruh dividen tak terhingga sesudahnya menjadi satu angka: dividen tahun keempat seratus lima puluh sembilan koma enam sembilan dibagi selisih r dan g-dua, hasilnya dua ribu dua ratus delapan puluh satu rupiah — inilah terminal value. Tetapi hati-hati, terminal value ini bukan nilai hari ini; rumus Gordon menempatkannya pada akhir tahun ketiga, yaitu titik di mana fase cepat berakhir dan fase stabil dimulai. Karena itu ia masih harus didiskontokan tiga periode ke hari ini — persis seperti dividen tahun ketiga tadi yang juga mundur tiga langkah — sehingga kita bagi dengan satu koma satu dua pangkat tiga dan dapat seribu enam ratus dua puluh tiga rupiah. Jumlahkan PV fase cepat tiga ratus enam belas dengan PV terminal value seribu enam ratus dua puluh tiga, nilai wajarnya seribu sembilan ratus empat puluh rupiah. Satu pelajaran penting: lihat bahwa hampir delapan puluh empat persen nilai berasal dari terminal value, sehingga asumsi pertumbuhan jangka panjang g-dua adalah angka paling sensitif — salah sedikit di sini, salah besar di hasil akhir.

Coba Sendiri: Geser Dividen & Pertumbuhan

Ubah dividen, required return, dan laju pertumbuhan, lalu lihat nilai wajar saham berubah pada model Gordon maupun two-stage.

Bagian 3 dari 4

Required Return & Penilaian Relatif

Dua pertanyaan praktis: dari mana angka r berasal (intro CAPM), dan bagaimana menilai saham tanpa harus meramal dividen (multiple P/E & PBV).

Dari Mana Angka r? Intro CAPM

Required return r bukan ditebak — ia dihitung dari risiko, lewat Capital Asset Pricing Model (CAPM). Hari ini cukup terima r sebagai angka jadi dan kenali logikanya; cara menghitung beta kita tuntaskan Pertemuan 10.

r = Rf + β × MRP

Rf = imbal hasil bebas risiko (SUN 10 thn ~6,8%)
β (beta) = kepekaan saham terhadap pasar
MRP = premi risiko pasar (emerging ~6–8%)

Contoh Ilustratif

14,5%

6,8% + 1,1 × 7%

Beta 1 = seirama pasar; 1,1 = 10% lebih liar; 0,5 = separuh lebih kalem.

Detail lengkap CAPM & beta → Pertemuan 10. Hari ini cukup tahu: makin berisiko saham, makin tinggi r, makin rendah nilainya (r ada di penyebut).

Pasti sejak tadi Anda penasaran: angka r sebelas atau dua belas persen itu dari mana? Jawabannya bukan dari langit, melainkan dari risiko saham tersebut, dan alat untuk menghitungnya adalah Capital Asset Pricing Model atau CAPM. Rumusnya menjumlahkan tiga hal: imbal hasil bebas risiko, yaitu Rf, yang di Indonesia biasa diambil dari yield Surat Utang Negara sepuluh tahun sekitar enam koma delapan persen; lalu beta, yang mengukur seberapa liar saham itu bergerak mengikuti pasar; dikalikan premi risiko pasar atau MRP. Sebagai ilustrasi, saham dengan beta satu koma satu menghasilkan required return sekitar empat belas setengah persen. Hari ini cukup pahami logikanya — makin berisiko sebuah saham, makin tinggi r yang diminta investor, dan karena r ada di penyebut rumus penilaian, makin tinggi r justru makin rendah nilai sahamnya. Mekanika lengkap CAPM dan cara membaca beta akan kita tuntaskan minggu depan di Pertemuan 10.

Penilaian Relatif: P/E dan PBV

Cara cepat & populer: bandingkan saham dengan saham sejenis lewat multiple — tanpa meramal dividen.

P/E — Price-to-Earnings

P/E = Harga / EPS. Berarti "investor bayar berapa rupiah untuk tiap Rp 1 laba". P/E 15× = bayar Rp 15 per Rp 1 laba. Cocok untuk perusahaan ber-laba stabil.

PBV — Price-to-Book Value

PBV = Harga / Nilai Buku per Saham. Berarti "berapa kali nilai buku investor mau bayar". Favorit untuk bank (BBCA, BBRI).

Cara baca: ambil P/E rata-rata industri, kalikan dengan EPS perusahaan target → taksiran harga wajar.

Model dividen tadi powerful, tetapi butuh banyak asumsi dan tidak semua perusahaan membagi dividen. Maka di praktik nyata, analis sangat sering memakai cara yang lebih cepat, yaitu penilaian relatif dengan multiple. Multiple adalah rasio harga terhadap suatu ukuran fundamental, misalnya laba atau nilai buku. Multiple yang paling terkenal adalah P/E, yaitu harga saham dibagi laba per saham atau EPS — Earnings Per Share, yaitu laba bersih dibagi jumlah saham beredar; angka ini memberi tahu Anda berapa rupiah yang investor bersedia bayar untuk setiap satu rupiah laba perusahaan. Untuk bank, analis lebih suka PBV, yaitu harga dibagi nilai buku per saham, karena aset bank sebagian besar berupa uang yang nilai bukunya cukup andal. Cara memakainya sederhana: ambil P/E rata-rata perusahaan-perusahaan sejenis di industri yang sama, lalu kalikan dengan laba per saham perusahaan yang ingin Anda nilai, dan Anda dapat taksiran harga wajarnya tanpa perlu meramal satu pun dividen.

Penilaian via P/E Multiple dari Nol

Perusahaan target punya EPS = Rp 350. Rata-rata P/E industri = 15×. Harga pasar saat ini Rp 4.200. Saham ini murah atau mahal?

Langkah	Perhitungan	Nilai
1. EPS perusahaan target	diketahui	Rp 350
2. P/E wajar (industri)	diketahui	15×
3. Taksiran harga wajar	350 × 15	Rp 5.250
4. Harga pasar	diketahui	Rp 4.200
5. P/E implisit pasar	4.200 / 350	12×
Keputusan	4.200 < 5.250	UNDERVALUED

Keputusan

Murah

wajar 5.250 > pasar 4.200

P/E implisit pasar 12× < P/E industri 15× → mengonfirmasi saham murah → beli.

P/E industri hanya valid bila perusahaan benar-benar sebanding (sektor, pertumbuhan, risiko mirip).

Sekarang kita praktikkan penilaian relatif dari nol, dan Anda akan lihat betapa cepatnya dibanding model dividen tadi. Diketahui perusahaan target punya laba per saham tiga ratus lima puluh rupiah, dan rata-rata perusahaan sejenis di industrinya diperdagangkan pada P/E lima belas kali. Langkah intinya cuma satu perkalian: tiga ratus lima puluh dikali lima belas sama dengan lima ribu dua ratus lima puluh rupiah — itulah taksiran harga wajarnya. Sekarang bandingkan dengan harga pasar empat ribu dua ratus; karena harga pasar lebih rendah dari nilai wajar, saham ini undervalued alias murah, dan layak dibeli. Perhatikan juga P/E implisit pasarnya — yaitu P/E yang tersirat dari harga pasar saat ini, harga pasar dibagi EPS — hanya dua belas kali, lebih rendah dari rata-rata industri lima belas kali, yang mengonfirmasi kesimpulan murah tadi. Satu peringatan: cara ini hanya sahih kalau perusahaan pembanding benar-benar sebanding dari sisi sektor, pertumbuhan, dan risiko — membandingkan bank dengan perusahaan teknologi adalah kesalahan klasik.

PBV: Mengapa Bank Dinilai dengan PBV

Di BEI, analis menilai bank seperti BBCA, BBRI, BMRI dengan PBV, bukan P/E saja. Mengapa?

Alasan

Aset bank ≈ uang & kredit yang nilai bukunya relatif andal dan sering di-mark (dinilai ulang ke harga pasar). PBV menghubungkan harga ke modal riil bank.

Ilustrasi Hitung

Rp 22.500

BVPS 5.000 × PBV 4,5

Nilai buku per saham (BVPS) ilustratif Rp 5.000; PBV wajar 4,5× → harga wajar.

BBCA secara historis diperdagangkan pada PBV tinggi (beberapa kali nilai buku) karena dianggap bank paling efisien — pasar bersedia membayar premi. Angka PBV pasti berubah; verifikasi di idx.co.id.

Mari kita lihat satu kasus yang sangat relevan di Bursa Efek Indonesia, yaitu penilaian bank. Anda mungkin bertanya kenapa analis menilai BCA atau BRI dengan PBV, bukan cukup dengan P/E. Alasannya, sebagian besar aset bank adalah uang dan kredit yang nilai bukunya relatif andal dan sering disesuaikan ke nilai pasar, sehingga nilai buku menjadi jangkar penilaian yang masuk akal. Istilah BVPS atau Book Value Per Share berarti nilai buku ekuitas dibagi jumlah saham. Sebagai ilustrasi, kalau nilai buku per saham sebuah bank lima ribu rupiah dan pasar menilai bank sekelas itu pantas dihargai empat setengah kali nilai bukunya, maka harga wajarnya dua puluh dua ribu lima ratus rupiah. BCA secara historis memang diperdagangkan pada PBV yang tergolong tinggi, karena pasar menganggapnya bank paling efisien dan bersedia membayar premi, yaitu harga di atas nilai buku karena kualitas perusahaan dianggap tinggi. Tetapi saya tegaskan, angka PBV ini berubah terus, jadi jangan dihafal — yang penting Anda paham logikanya, dan kalau butuh angka aktual, cek langsung di situs Bursa Efek Indonesia.

Bagian 4 dari 4

Harga vs Nilai & Batas Model

Harga yang Anda lihat di bursa belum tentu sama dengan nilai intrinsik. Kapan pasar benar, kapan keliru, dan kapan model kita gagal?

Harga ≠ Nilai Intrinsik: Over/Undervalued

Hasil model kita (nilai intrinsik) dibandingkan dengan harga pasar menghasilkan keputusan investasi:

Nilai > Harga → Undervalued

Pasar terlalu murah menilai. Aksi: BELI (harga diharapkan naik menuju nilai).

Nilai < Harga → Overvalued

Pasar terlalu mahal menilai. Aksi: JUAL / HINDARI (harga diharapkan turun).

Inti analisis fundamental: cari saham yang harga pasarnya tertinggal dari nilai intrinsiknya, beli, dan tunggu pasar mengoreksi.

Inilah momen seluruh hitungan kita berbuah keputusan. Setelah Anda menghitung nilai intrinsik dengan model dividen atau multiple, Anda bandingkan dengan harga pasar di layar. Kalau nilai intrinsik lebih tinggi daripada harga pasar, saham itu undervalued — pasar sedang menjualnya terlalu murah — dan inilah peluang membeli, dengan harapan harga akan naik menuju nilai sebenarnya. Sebaliknya, kalau nilai intrinsik lebih rendah daripada harga pasar, saham itu overvalued atau kemahalan, dan sebaiknya Anda jual atau hindari. Seluruh disiplin yang disebut analisis fundamental — yaitu menilai saham dari fundamental perusahaan seperti laba, dividen, dan aset untuk mencari nilai intrinsik — pada dasarnya adalah perburuan saham yang harga pasarnya tertinggal dari nilai intrinsiknya, lalu bersabar menunggu pasar mengoreksi diri.

EMH: Apakah Pasar Selalu Benar? (Fama 1970)

Tapi tunggu — kalau pasar efisien, harga sudah mencerminkan semua informasi, dan mustahil menemukan saham 'murah'. Inilah Efficient Market Hypothesis (Fama, 1970).

Klaim EMH

Harga pasar selalu ≈ nilai intrinsik karena ribuan analis sudah memproses semua info. Tidak ada 'makan siang gratis'.

Implikasi & Debat

Jika benar → susah konsisten 'mengalahkan pasar'. Tapi anomali (gelembung dot-com 2000, krisis 2008) menunjukkan pasar bisa keliru sementara.

Sikap seimbang: pasar umumnya cukup efisien, tetapi tidak sempurna. Analisis penilaian tetap berguna — terutama saat pasar sedang panik atau euforia.

Sekarang saya akan menantang seluruh pekerjaan kita hari ini dengan satu teori besar. Eugene Fama pada tahun seribu sembilan ratus tujuh puluh mengajukan hipotesis pasar efisien atau Efficient Market Hypothesis, yang menyatakan bahwa harga saham sudah mencerminkan semua informasi yang tersedia, karena ribuan analis cerdas berlomba memproses informasi yang sama. Kalau hipotesis ini benar sepenuhnya, maka mustahil menemukan saham yang benar-benar murah, dan seluruh perhitungan nilai intrinsik tadi sia-sia karena harga pasar sudah pasti benar. Tetapi sejarah menunjukkan pasar tidak selalu rasional — ingat anomali seperti gelembung saham dot-com tahun dua ribu dan krisis keuangan dua ribu delapan, ketika harga menyimpang jauh dari nilai wajar. Sikap yang dewasa adalah berada di tengah: anggap pasar umumnya cukup efisien sehingga sulit dikalahkan secara konsisten, tetapi tidak sempurna, sehingga analisis penilaian tetap berharga, terutama di saat pasar sedang panik atau euforia berlebihan.

GOTO: Saham Tanpa Dividen, Tetap Bernilai

Masalah nyata: GOTO (induk Gojek-Tokopedia) belum pernah membagi dividen. Maka D = 0. Apakah DDM bilang nilainya nol?

Jebakan DDM

Masukkan D = 0 ke Gordon → P0 = 0. Jelas salah — GOTO jelas bernilai (kapitalisasi pasarnya triliunan rupiah).

Solusi

Nilai = ekspektasi dividen masa depan saat perusahaan dewasa, ATAU pakai model lain: DCF arus kas bebas, atau multiple EV/Sales (untuk perusahaan rugi).

Pelajaran: DDM gagal untuk perusahaan belum bagi dividen / masih rugi. Investor menilai GOTO dari potensi arus kas masa depan, bukan dividen hari ini.

Inilah keterbatasan terpenting yang wajib Anda pahami, dan contohnya sangat dekat: GoTo, induk Gojek dan Tokopedia, yang tercatat di Bursa Efek Indonesia tetapi belum pernah membagikan dividen. Kalau Anda naif memasukkan dividen sama dengan nol ke rumus Gordon, hasilnya nilai saham nol — padahal jelas keliru, karena kapitalisasi pasar GoTo, yaitu harga saham dikali jumlah saham beredar, bernilai triliunan rupiah. Apa yang salah? Bukan pasarnya, melainkan modelnya: Dividend Discount Model memang gagal untuk perusahaan yang belum membagi dividen atau masih merugi. Investor menilai GoTo bukan dari dividen hari ini, melainkan dari ekspektasi arus kas dan dividen di masa depan ketika perusahaan sudah dewasa dan menguntungkan. Maka untuk perusahaan seperti ini, analis beralih ke model lain seperti DCF atau Discounted Cash Flow, yaitu diskonto arus kas bebas, atau multiple penjualan seperti EV per Sales — dan ini menutup pelajaran kita: setiap model punya wilayah kerjanya sendiri.

Keterbatasan DDM & Kapan Pakai Apa

Peta Keputusan Model

Situasi perusahaan	Model yang tepat	Catatan
Dividen tetap (preferen)	Zero-growth D/r	Paling sederhana
Dividen tumbuh stabil, mature (BBCA, TLKM)	Gordon D1/(r−g)	Syarat g < r
Tumbuh cepat lalu melambat	Two-stage	Hati-hati asumsi terminal value
Belum bagi dividen / masih rugi (GOTO)	DCF / EV-multiple	DDM gagal
Bank	PBV + Gordon dividen	Aset = nilai buku andal

Tiga keterbatasan DDM: (1) butuh dividen; (2) sangat sensitif pada g & r; (3) mengabaikan buyback (pembelian saham kembali) sebagai alternatif dividen.

Tabel ini adalah inti kedewasaan seorang analis: tahu kapan memakai alat yang mana. Untuk saham preferen dengan dividen tetap, cukup model zero-growth. Untuk perusahaan matang yang dividennya tumbuh stabil seperti BCA atau Telkom, Gordon adalah pilihan tepat asalkan g lebih kecil dari r. Untuk perusahaan yang tumbuh cepat lalu melambat, pakai two-stage, tetapi berhati-hatilah karena nilainya didominasi terminal value yang sangat sensitif terhadap asumsi. Untuk perusahaan yang belum membagi dividen atau masih rugi seperti GoTo, tinggalkan DDM dan beralih ke diskonto arus kas bebas atau multiple penjualan. Dan ingat tiga keterbatasan utama DDM: ia menuntut adanya dividen, ia sangat peka terhadap angka g dan r sehingga salah sedikit bisa salah besar, dan ia mengabaikan pembelian saham kembali atau buyback — yaitu cara perusahaan mengembalikan kas ke pemegang saham selain lewat dividen — yang kini sering dipakai sebagai pengganti dividen.

Cheat Sheet Penilaian Saham

Konsep Kunci Hari Ini

Konsep	Inti
Nilai saham	PV semua dividen masa depan (prinsip sama dgn obligasi)
Zero-growth	P0 = D / r — saham preferen / dividen tetap
Gordon	P0 = D1/(r−g), syarat g < r; r = D1/P0 + g
Two-stage	Diskonto fase cepat + terminal value (Gordon) fase stabil
Required return	r = Rf + β×MRP (CAPM, detail P10)
Penilaian relatif	P/E = Harga/EPS; PBV = Harga/BVPS (bank)
Harga vs nilai	Nilai > harga = undervalued (beli); sebaliknya overvalued
Batas DDM	Gagal bila tak ada dividen (GOTO) → DCF/multiple

Bisa menjelaskan tiap baris dengan kalimat sendiri tanpa buka buku? Anda menguasai Pertemuan 9.

Diskusi Kelas

Pikirkan 3 menit, lalu kita bahas. Kaitkan jawaban Anda dengan peta keputusan model di slide sebelumnya.

Diskusi 1 — Dua Saham, Satu Harga

Saham A dan B sama-sama dihargai Rp 2.000 di bursa. A perusahaan mature (g 4%), B tumbuh cepat (g 20% lalu melambat). Apakah 'harga sama' berarti 'nilai sama'? Model mana untuk masing-masing?

Diskusi 2 — Gordon untuk GOTO?

Seorang teman memaksa memakai Gordon untuk menilai GOTO dengan menebak dividen masa depan. Sah atau tidak? Apa risikonya, dan model apa yang lebih jujur?

Petunjuk: harga sama belum tentu nilai sama; dan memilih model yang tepat sama pentingnya dengan menghitungnya dengan benar.

Sekarang waktu diskusi; saya beri tiga menit untuk berpikir, lalu kita bahas bersama. Pertanyaan pertama menguji pemahaman Anda bahwa harga sama tidak berarti nilai sama: saham A yang matang dan saham B yang tumbuh cepat bisa dihargai sama oleh pasar, tetapi nilai intrinsik dan model penilaiannya berbeda — A cocok dengan Gordon, B menuntut two-stage. Pertanyaan kedua menguji kejujuran metodologis Anda: memaksakan Gordon untuk GoTo dengan menebak-nebak dividen masa depan secara teknis bisa, tetapi sangat rapuh karena hasilnya didominasi tebakan, sehingga model arus kas bebas yang tidak bergantung pada dividen jauh lebih jujur. Kaitkan jawaban Anda dengan peta keputusan model di slide tadi, dan ingat pesan utama hari ini: memilih model yang tepat sama pentingnya dengan menghitungnya dengan benar.

Persiapan Pertemuan 10

Hari ini Anda belajar menaksir nilai wajar saham dari dividen dan multiple. Pertemuan depan kita jawab pertanyaan yang tergantung: dari mana angka r itu?

Pertemuan 10 — Biaya Modal (CAPM/WACC)

CAPM lengkap: Rf, beta, MRP
Cara membaca & menghitung beta
Biaya ekuitas vs biaya utang
Pengantar WACC

Tugas Mandiri — Hitung

Pilih satu saham dividen di BEI (TLKM/BBCA/UNVR), cari dividen terakhirnya di idx.co.id, asumsikan g & r wajar, hitung nilai Gordon, bandingkan dengan harga pasar. Bawa hasilnya.

Terima Kasih. Sampai jumpa di Pertemuan 10 — Biaya Modal.

📖 Baca juga: Capm Cost Of Equity — penjelasan mendalam dan contoh numerik.